¿Cuáles son los posibles "pozos" en las empresas de reserva de criptomonedas que se disparan?
Autor: Peggy, BlockBeats
Cada vez más empresas que cotizan en bolsa están comenzando a "reservar criptomonedas".
Ya no solo compran BTC o ETH, sino que siguen el ejemplo de MicroStrategy y construyen un conjunto de modelos de tesorería replicables: a través de instrumentos financieros tradicionales como PIPE, SPAC, ATM y bonos convertibles, financiamiento a gran escala, construcción de posiciones e impulso, y luego superponiendo una nueva narrativa de "tesorería en cadena" para incluir criptomonedas como Bitcoin, Ethereum y SOL en el balance central de la empresa.
No se trata solo de un cambio en la estrategia de asignación de activos, sino también de un nuevo tipo de "ingeniería financiera": un experimento de mercado impulsado por la brecha entre el capital, la narrativa y la regulación. UTXO Management, Sora Ventures, Consensys, Galaxy, Pantera y otras instituciones han entrado en el mercado una tras otra, promoviendo que varias empresas marginales que cotizan en bolsa completen su "transformación" y se conviertan en "acciones de demonio de reserva de criptomonedas" en el mercado de valores de EE. UU. o Hong Kong.
Pero este festín de capital aparentemente innovador también está despertando la vigilancia de los financieros de la vieja escuela. El 18 de julio, Jim Chanos, un conocido vendedor en corto de Wall Street, advirtió que la "fiebre del tesoro de Bitcoin" de hoy está repitiendo la burbuja SPAC de 2021: las empresas compran monedas emitiendo bonos convertibles y acciones preferentes sin apoyo comercial real. "Hay cientos de millones de anuncios todos los días, exactamente lo mismo que la locura del año", dijo.
Este artículo clasifica las cuatro herramientas clave y los casos representativos detrás de esta ola de tendencias, tratando de responder a una pregunta: cuando los instrumentos financieros tradicionales se encuentran con los criptoactivos, ¿cómo evoluciona una empresa de "comprar monedas" a "hacer un juego"? ¿Y cómo deberían los inversores minoristas identificar las señales de riesgo en este juego de capital?
PIPE: Entrada de descuento institucional, los inversores minoristas toman el relevo a un alto nivel
PIPE (Private Investment in Public Equity) se refiere a la emisión de acciones o bonos convertibles por parte de empresas que cotizan en bolsa a inversores institucionales específicos con descuento para lograr una financiación rápida. En comparación con las ofertas públicas tradicionales, PIPE no necesita pasar por un proceso de revisión engorroso y puede completar la inyección de fondos en un corto período de tiempo, por lo que a menudo se considera una herramienta de "transfusión de sangre estratégica" durante períodos de ventanas de financiamiento ajustadas o incertidumbre del mercado.
En la tendencia de la tesorería criptográfica, a PIPE se le ha asignado otra función: crear una señal de "entrada institucional", impulsar aumentos rápidos en el precio de las acciones y proporcionar "certificación de mercado" para las narrativas de los proyectos. Muchas empresas que cotizan en bolsa que originalmente no estaban relacionadas con las criptomonedas introdujeron fondos a través de PIPE y compraron grandes cantidades de BTC, ETH o SOL, remodelando rápidamente sus nuevas identidades como "empresas de reserva estratégica". Por ejemplo, SharpLink Gaming (SBET) se disparó más de diez veces en un corto período de tiempo después de anunciar un financiamiento PIPE de USD 425 millones para construir una tesorería de ETH.
Pero el impacto de PIPE va mucho más allá de los beneficios superficiales. En términos de diseño estructural, los inversores de PIPE suelen tener mejores precios de entrada, acuerdos de desprohibición y canales de liquidez. Una vez que una empresa presenta una declaración de registro S-3, las acciones relevantes se enumeran para la circulación y los inversores institucionales pueden optar por liquidarlas. Aunque S-3 es esencialmente una operación técnica y no significa directamente que se haya producido una venta masiva, en mercados altamente emocionales, esta acción a menudo se malinterpreta como "las instituciones han comenzado a cobrar", lo que desencadena el pánico en el mercado.
La experiencia de S harpLink es un ejemplo de ello: el 12 de junio de 2025, la empresa presentó una declaración de registro S-3 que permite que las acciones de PIPE se coticen para su reventa. Aunque el presidente y cofundador de Ethereum, Joseph Lubin, aclaró públicamente que "este es el proceso estándar de seguimiento de PIPE en tradfi" y declaró que él y Consensys no vendieron ninguna acción, el sentimiento del mercado es irreparable. El precio de las acciones ha caído un 54,4% en los siguientes cinco días de negociación, convirtiéndose en una interpretación de libro de texto de los riesgos estructurales del modelo PIPE. Aunque el precio de las acciones se recuperó posteriormente, las fuertes fluctuaciones de "dispararse y luego caer en picado" reflejaron fallas estructurales en el proceso PIPE.
Además, BitMine Immersion Technologies (BMNR) también organizó un guión "vertiginoso y en picado" después de anunciar la estructura PIPE. Después de anunciar $ 2 mil millones en financiamiento PIPE para la construcción de la tesorería de Ethereum, el precio de las acciones se disparó y luego colapsó, cayendo casi un 39% en un solo día, convirtiéndose en una de las cuatro "acciones de tesorería criptográfica" de alto riesgo mencionadas en el informe Unchained.
El riesgo fundamental de PIPE radica en la asimetría de información y el desajuste de liquidez: los inversores institucionales ingresan con descuento y disfrutan de un mecanismo de salida reservado; Los inversores ordinarios a menudo solo ingresan al mercado con narrativas positivas como "éxito financiero" y "tesorería basada en monedas", y asumen riesgos pasivamente antes del levantamiento de la prohibición de la presión de venta. En los mercados financieros tradicionales, esta estructura de "tirar primero y cosechar después" ha sido controvertida durante mucho tiempo, y en el campo de las criptomonedas, donde la regulación es imperfecta y más especulativa, este desequilibrio estructural se ha amplificado aún más y se ha convertido en otro riesgo en el mercado impulsado por la narrativa del capital.
SPAC: Escriba valoraciones en comunicados de prensa, no en informes de ganancias
SPAC (Special Purpose Acquisition Company) fue originalmente una herramienta de cotización por la puerta trasera utilizada en los mercados tradicionales: un grupo de patrocinadores primero estableció una empresa ficticia, recaudó fondos a través de la cotización de la OPI y luego buscó fusiones y adquisiciones de una empresa no cotizada dentro de un tiempo específico, de modo que esta última eludió el proceso regular de OPI y logró una "cotización rápida".
En el mercado de las criptomonedas, a las SPAC se les ha dado un nuevo propósito: proporcionar un contenedor financiero para las empresas de "reserva estratégica", titulizar sus tesorerías de activos digitales como Bitcoin y Ethereum, e incorporarlas al sistema de intercambio, logrando así una comodidad bidireccional en la financiación y la liquidez.
Estas empresas a menudo aún no tienen una ruta de negocio, un modelo de producto o un flujo de ingresos claros. Su estrategia principal es comprar primero criptoactivos a través de la financiación PIPE, crear un balance "basado en monedas" y luego utilizar las fusiones de SPAC para entrar en el mercado público y empaquetar una narrativa de inversión de "tener monedas es crecimiento" para los inversores.
Los ejemplos típicos incluyen Twenty One Capital, ProCap y Reserve One, que en su mayoría giran en torno a un modelo simple: recaudar fondos para comprar Bitcoin y ponerlo en un ticker. Por ejemplo, Twenty One Capital tenía más de 30,000 Bitcoins, se fusionó con un SPAC respaldado por Cantor Fitzgerald y recaudó USD 585 millones a través de PIPE y financiamiento de bonos convertibles, con algunos de los fondos utilizados para estrategias de rendimiento en cadena y desarrollo de productos financieros de Bitcoin. Respaldado por Pompliano, ProCap desarrolla su negocio de préstamos y apuestas en torno a la tesorería de Bitcoin. Reserve One está más diversificada, posee activos como BTC, ETH, SOL, etc., y participa en compromisos de grado institucional y préstamos OTC.
Además, estas empresas no suelen estar satisfechas con "acumular monedas y esperar a subir". A menudo emiten bonos convertibles y emiten nuevas acciones para recaudar más fondos para comprar más Bitcoin, formando un "modelo de apalancamiento estructural" similar a MicroStrategy. Mientras el precio de la moneda suba, la valoración de la empresa puede estar sobreinflada.
La mayor ventaja del modelo SPAC es el tiempo y el control. En comparación con los 12-18 meses requeridos para una OPI tradicional, una fusión SPAC teóricamente se puede completar en 4-6 meses, y el espacio narrativo es más flexible. Los fundadores pueden contar historias futuras, liderar negociaciones de valoración y retener más capital sin revelar los ingresos existentes. Aunque en realidad, estos proyectos de criptomonedas a menudo enfrentan ciclos de revisión regulatoria más largos (como Circle que finalmente abandona las SPAC para las OPI), el camino de las SPAC sigue siendo popular, especialmente para las "empresas basadas en monedas" que aún no han establecido capacidades de ingresos, proporcionando un atajo alrededor del producto, el usuario y la base financiera.
Más importante aún, el estatus de "empresa cotizada" creado por las SPAC tiene una legitimidad natural en la percepción de los inversores. Los símbolos de cotización pueden incluirse en ETF, negociarse por fondos de cobertura y cotizar en Robinhood. Incluso si el subyacente es la moneda digital, el empaque exterior está en línea con el sistema lingüístico de las finanzas tradicionales.
Al mismo tiempo, estas estructuras suelen tener un fuerte "valor de señal": una vez que se anuncia una gran financiación del PIPE, o se anuncia una cooperación con una institución financiera conocida, el sentimiento minorista puede activarse rápidamente. La razón por la que Twenty One Capital ha atraído la atención del mercado es precisamente porque está respaldada por Tether, Cantor y SoftBank, incluso si las operaciones reales de la compañía aún no han comenzado.
Sin embargo, las SPAC no solo brindan conveniencia y aura, sino también riesgos estructurales significativos.
Inactividad empresarial y sobregiros narrativos: Muchas empresas fusionadas de SPAC carecen de ingresos estables y sus valoraciones dependen en gran medida de si la "estrategia Bitcoin" puede seguir atrayendo la atención. Una vez que el sentimiento del mercado se revierta o las regulaciones se endurezcan, los precios de las acciones caerán rápidamente.
Asimetría en la estructura de prioridades institucionales: Los promotores y los inversores de PIPE suelen disfrutar de privilegios como la mejora de los derechos de voto, el levantamiento anticipado de la prohibición y las ventajas de precios, mientras que los inversores ordinarios tienen una doble desventaja en cuanto a información y derechos, y su capital está gravemente diluido.
Operaciones de cumplimiento y desafíos de divulgación de información: Después de completar la fusión y adquisición, la empresa debe asumir las obligaciones de la empresa que cotiza en bolsa, como auditoría, cumplimiento, divulgación de riesgos, etc., especialmente en el contexto de reglas de contabilidad de activos digitales imperfectas, que es propensa a la confusión de los informes financieros y los riesgos de auditoría.
Burbuja de valoración y presión del mecanismo de reembolso:En la etapa inicial de la cotización en SPAC, las valoraciones a menudo se inflan debido a las expectativas narrativas, y si los inversores minoristas canjean a gran escala cuando el sentimiento se invierte, conducirá a un flujo de caja ajustado de la empresa, un fracaso financiero esperado e incluso desencadenará el riesgo de quiebra secundaria.
El problema más fundamental es que las SPAC son estructuras financieras, no creación de valor. Es esencialmente un "contenedor narrativo": una visión del futuro de Bitcoin, señales de respaldo institucional y planes de apalancamiento de capital, empaquetados en un ticker negociable. Cuando Bitcoin sube, se ve más sexy que los ETF; Pero cuando el mercado se invierta, su compleja estructura y su frágil gobernanza quedarán expuestas más a fondo.
Cajero automático: Imprima dinero en cualquier momento, y cuanto más caiga, más se emitirá
ATM ( At - the - Market Offering ( "Market Offering") fue originalmente una herramienta de financiación flexible que permitía a las empresas que cotizan en bolsa vender acciones en el mercado abierto por etapas y recaudar fondos en tiempo real en función de los precios de mercado. En los mercados de capitales tradicionales, se utiliza principalmente para cubrir riesgos operativos o complementar el flujo de caja. En el mercado de las criptomonedas, los cajeros automáticos tienen otra función: se convierten en un "canal de financiación de autoservicio" para que las empresas de reserva estratégica aumenten sus posiciones en Bitcoin en cualquier momento y mantengan la liquidez.
Un enfoque típico es construir una narrativa de tesorería de Bitcoin y luego lanzar un programa de cajeros automáticos que venda continuamente acciones al mercado a cambio de efectivo para comprar más Bitcoin sin precios explícitos ni ventanas de tiempo. No requiere la participación específica de los inversores como PIPE ni revela procesos complejos como las OPI, lo que lo hace más adecuado para empresas de asignación de activos ágiles y basadas en la narrativa.
Por ejemplo, LQWD Technologies, una empresa que cotiza en bolsa en Canadá, anunció el lanzamiento de un programa de cajeros automáticos en julio de 2025, lo que le permite vender hasta 10 millones de dólares de sus acciones ordinarias al mercado de vez en cuando. En el comunicado oficial, el plan ATM "mejora la capacidad de reserva de Bitcoin de la compañía y respalda la expansión de su infraestructura global de Lightning Network", comunicando claramente su camino de crecimiento con Bitcoin como su activo principal. Otro ejemplo es la empresa minera de Bitcoin BitFuFu, que firmó acuerdos de cajeros automáticos con múltiples suscriptores en junio, planeando recaudar hasta 150 millones de dólares a través de este mecanismo, y se ha presentado oficialmente ante la SEC. Su presentación oficial establece que esto ayudará a las empresas a recaudar fondos en función de la dinámica del mercado sin establecer ventanas de financiación o condiciones de activación por adelantado.
Sin embargo, la flexibilidad de los cajeros automáticos también significa una mayor incertidumbre. Si bien las empresas deben presentar una declaración de registro (generalmente el Formulario S-3) ante el S EC que indique el tamaño y el plan de la oferta, y están sujetas a una doble regulación por parte del S EC y la FINRA, la oferta puede tener lugar en cualquier momento sin la divulgación previa del precio y el momento específicos. Este mecanismo de emisión adicional "sin advertencia" es particularmente sensible cuando los precios de las acciones caen, y es fácil desencadenar un ciclo de dilución de "caer cada vez más", lo que resulta en un debilitamiento de la confianza del mercado y daños al patrimonio de los accionistas. Debido a la alta asimetría de la información, es más probable que los inversores minoristas asuman riesgos de forma pasiva en el proceso.
Además, los cajeros automáticos no están disponibles para todas las empresas. Si una empresa no tiene el estatus de "Emisor bien calificado" (W K SI), también debe cumplir con la "regla de un tercio", lo que significa que no debe recaudar más de un tercio de su valor de mercado flotante público a través de cajeros automáticos dentro de los 12 meses. Todas las transacciones durante el proceso de oferta deben completarse a través de un corredor regulado, y la empresa también debe revelar el progreso de la recaudación de fondos y el uso de fondos en sus informes financieros o a través de presentaciones 8-K.
En general, los cajeros automáticos son un medio para centralizar el poder de financiación: las empresas no necesitan depender de los bancos ni recaudar fondos externamente, sino que pueden recaudar efectivo para aumentar sus posiciones en Bitcoin y Ethereum con solo presionar un botón. Para el equipo fundador, este es un camino atractivo; Pero para los inversores, podría significar una dilución pasiva sin previo aviso. Por lo tanto, detrás de la "flexibilidad" hay una prueba a largo plazo de la capacidad de gobernanza, la transparencia y la confianza del mercado.
Bonos convertibles: Financiación + arbitraje
Los bonos convertibles son un instrumento de financiación que combina atributos de deuda y capital, lo que permite a los inversores disfrutar de los intereses de los bonos al tiempo que conservan el derecho a convertir los bonos en acciones de la empresa, con una doble vía de ingresos de "protección de renta fija" y "potencial de capital". En la industria de las criptomonedas, esta herramienta es ampliamente utilizada para la financiación estratégica, especialmente por parte de empresas que buscan recaudar "adiciones de Bitcoin" sin diluir inmediatamente su capital social.
Su atractivo es que para las empresas, los bonos convertibles pueden completar una gran financiación con cupones bajos (o incluso cero); Para los inversores institucionales, han obtenido una oportunidad de arbitraje para "proteger el capital a la baja y luchar al alza en los precios de las acciones". Muchas empresas mineras, plataformas de stablecoins y proyectos de infraestructura on-chain han introducido fondos estratégicos a través de bonos convertibles. Pero esto también sienta las bases para diluir el riesgo: una vez que el precio de la acción alcance las condiciones de conversión, el bono se convertirá rápidamente en una acción, liberando una presión de venta a gran escala y causando un impacto repentino en el mercado.
MicroStrategy es un ejemplo típico del uso de bonos convertibles para "adiciones de reservas estratégicas". Desde 2020, la compañía ha emitido dos bonos convertibles, recaudando un total de $ 1.7 mil millones, todos para la compra de Bitcoin. Su primer bono emitido en diciembre de 2020 fue un bono a 5 años con un cupón de solo 0.75% y un precio de conversión de $398 (una prima del 37%); El segundo acuerdo en febrero de 2021 fue incluso 0% de interés, 6 años y precio convertible de $ 1,432 (50% de prima), pero aún así estaba sobresuscrito por $ 1.05 mil millones. MicroStrategy apalancaba sus posiciones de más de 90.000 bitcoins a un coste de capital muy bajo, consiguiendo un súper aumento de Bitcoin con costes de apalancamiento casi nulos, y su CEO Michael Saylor también es conocido como "el mayor jugador del mundo cripto".
Sin embargo, este modelo no está exento de costos. El apalancamiento financiero de MicroStrategy ha superado con creces los estándares corporativos tradicionales, y si el precio de Bitcoin cae significativamente, el patrimonio neto de la empresa puede volverse negativo. Como muestra el informe de IDEG, MicroStrategy se volverá insolvente en sus libros cuando BTC caiga por debajo de los USD 17,500. Además, debido a que sus bonos convertibles son en forma de colocaciones privadas, algunos de los términos obligatorios de reembolso y conversión no se revelan, lo que también exacerba la incertidumbre del mercado sobre el ritmo de dilución futuro.
En general, los bonos convertibles son un arma de doble filo: proporcionan a las empresas un alto grado de libertad entre la "dilución financiera" y la "adición estratégica", pero también pueden desencadenar una presión de venta concentrada en algún momento. Especialmente bajo la condición de asimetría de información, a menudo es difícil para los inversores comunes percibir el tiempo de activación específico de la cláusula de conversión y convertirse en la presión de la dilución final.
Epílogo: En la parte superior de la narrativa, la estructura es el rey
El 18 de julio, Jim Chanos, un famoso vendedor en corto de Wall Street, comparó esta ola de "fiebre de la tesorería de criptomonedas" con el frenesí de SPAC de 2021, cuando se recaudaron 90 mil millones de dólares en tres meses, pero finalmente colapsaron colectivamente y ensangrentaron ríos. Señaló que la diferencia en esta ronda es que las empresas compran Bitcoin mediante la emisión de bonos convertibles y acciones preferentes, pero no hay un apoyo comercial real. "Vemos cientos de millones de anuncios casi todos los días", dijo, "que es lo mismo que la locura de SPAC del año".
Mientras tanto, un informe de Unchained señaló además que tales "empresas de tesorería criptográfica" tienen serios riesgos estructurales. El informe enumera proyectos representativos como SATO, Metaplanet y Core Scientific, señalando que su valor liquidativo real (mNAV) es mucho más bajo que las valoraciones del mercado, y junto con problemas como la divulgación poco clara, la calidad insuficiente de la tesorería y la estructura compleja, una vez que el sentimiento del mercado se invierta, es muy probable que cambie de "reservas criptográficas" a "bombas nucleares financieras".
Para el inversor medio, "comprar monedas por parte de las empresas" es mucho más complejo de lo que parece. Lo que se ve son anuncios, límites diarios, narrativas y números, pero a menudo no es el precio de la moneda en sí lo que realmente impulsa las fluctuaciones de precios, sino la forma en que se diseña la estructura de capital.
PIPE determina quién puede ingresar al mercado con descuento y quién es responsable de tomar el control; Las SPAC determinan si una empresa puede contar una historia sin calidad financiera; ATM determina si la empresa sigue "vendiendo mientras cae" cuando el precio de las acciones cae; Los bonos convertibles determinan cuándo alguien cambia repentinamente bonos por acciones y los vende intensamente.
En estas estructuras, los inversores minoristas a menudo se colocan en el "último palo": sin información prioritaria y sin garantías de liquidez. Parece ser una inversión "criptográfica alcista", pero en realidad conlleva múltiples riesgos en términos de apalancamiento, liquidez y estructura de gobierno.
Entonces, cuando la ingeniería financiera entra en el campo de batalla narrativo, invertir en empresas criptográficas ya no es solo una cuestión de BTC o ETH alcista. El riesgo real no es si la empresa compra monedas, sino si puede leer cómo "hace las cosas".
Cómo se infla la capitalización de mercado y cómo se libera en la presión de venta a través de la estructura: el diseño de este proceso determina si está participando en el crecimiento o asumiendo la mecha de la próxima ronda de caída.