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代币化证券与稳定币：考虑到资本市场的“数字电路重构”， 1. 当今的金融市场不仅仅停留在数字化（Digitalization）的阶段。 2. 现在已经开始了“去中介化（Disintermediation）”和“资本效率重构”的根本性结构改革。 3. 其中心有两个支柱。 4. 一个是稳定币，另一个是代币化证券（Tokenized Securities）。 5. 如果稳定币通过“货币的代币化”创新了支付和结算的即时性，那么代币化证券则是通过“资产的代币化”试图将资本流动的电路本身数字化。 6. 这两者看似在不同的轨道上运行，但最终都在重新整合金融的本质基础设施——信用、支付、资本市场——的同一潮流之中。 7. 代币化（Tokenization）是指将已经存在的传统资产——股票、债券、房地产等——以数字代币的形式在基于区块链的分布式账本上发行和流通的过程。 8. 也就是说，将股票或债券中固有的所有权和权利结构转化为可编程的形式。 9. 这种变化不仅仅是技术实验，而是解决资本市场基础设施本身低效的尝试。 10. 现有的中央托管和清算系统因支付延迟（T+2，T+3）、手续费、中介费用等限制了市场整体的资本周转率。 11. 相反，基于区块链的代币化证券使得24小时实时结算（atomic settlement）和透明的所有权追踪成为可能，并在一个技术层面上处理支付、结算和记录的三个阶段。 12. 最终，代币化并不是“证券的数字复制”，而是“重写交易的逻辑结构”。 13. 欧洲已经在实验以债券为中心的机构投资者专用代币化平台。 14. 德国、法国、瑞士等主要以新发行（security issuance）的形式应用代币化，而不是完全替代现有市场结构，而是选择“并行运营”。 15. 相比之下，2025年9月8日纳斯达克（Nasdaq）向SEC提交的规则修订案在质上是不同的。 16. 这预示着“允许现有上市证券的区块链交易”，是真正的系统性转型（Systemic Transition）。 17. 也就是说，纳斯达克将代币化视为“现有资本市场的新运营协议”，而非新产品。 18. 此外，新加坡、香港等对代币化证券的引入持积极态度，但在投资者保护、法律确定性、技术验证等方面选择了“受控创新（controlled innovation）”的道路。 19. 这表明代币化的核心不在于技术，而在于信任的重构。 稳定币与代币化证券的连接——“支付的创新引领资本的创新” 20. 稳定币是代币化证券的“支付伙伴”和“交易燃料”。 21. 在区块链上交易证券时，必须在同一层上进行支付。 22. 此时，稳定币通过替代支付货币，使去中介化的资产交易成为现实。 23. 美国的USDC、PYUSD、JPM Coin，欧洲的EURC，香港的HKD稳定币等正在逐步将这一角色纳入制度内。 24. 特别是美国在并行推进“代币化国债（T-Token）”和“稳定币支付网络”，巩固美元的数字霸权（Digital Dollar Hegemony）。 25. 这种组合并非简单的创新。 26. 当支付基础设施转向稳定币时，资产发行、交易、支付的所有路径都将闭合在区块链上，形成一个完整的市场。 27. 也就是说，代币化证券创造了稳定币的实物需求，而稳定币则提供了代币化资产的支付基础设施。 28. 两者形成了相互强化存在理由的循环结构。 29. 然而，这一变化在短期内难以成为主流。 30. 尽管代币化证券具有潜力，但在实际市场中，所有权、法律效力、投资者保护等根本性问题依然存在。 31. 目前在民间交易的“代币化股票（Tokenized Stocks）”大多并非实际股票持有，而是价格挂钩型衍生品结构。 32. 也就是说，仅仅是数字化模仿的“价格的影子（shadow of price）”，而不是法律所有权转移的实质交易。 33. 此外，交易效率的改善是显而易见的，但流动性保障和监管体系的协调性仍然不足。 34. 区块链所承诺的“去中介化的完全市场”在法律基础设施——证券法、会计标准、投资者保护制度——未能共同演进的情况下难以实现。 35. 最终，技术提供速度，但制度保障信任。 36. 这两个要素的结合时刻将成为代币化证券的真正转折点。 37. 如果过去的金融是基于文件和信用的网络，那么未来的金融将是基于代码和算法的网络。 38. 在这个过程中，稳定币将充当“货币的API”，而代币化证券则充当“资本的API”。 39. 也就是说，货币和资产将在区块链上相互作用，形成一个完整的数字资本市场（Digital Capital Market）。 40. 短期内制度性瓶颈将持续，但从长远来看，这一结构有很大可能性成为整合支付、结算、发行、投资、会计的全新“资本循环系统”。 41. 最终，稳定币和代币化证券分别在数字上重构了支付和资产这两个金融的支柱，并朝着同一方向汇聚。 42. 稳定币通过“数字美元的实物化”重构支付的信任，而代币化证券通过“资本的数字化”重新定义资产的效率。 43. 这两股潮流交汇的地方正是“基于区块链的全球资本市场”。 44. 美国的代币化证券监管放松、欧洲的机构中心债券实验、亚洲的试点项目都站在这一巨大转型的起点上。 45. 现在剩下的问题不是技术，而是速度的问题。 谁将率先建立可信的系统，抢占“数字资本的全球标准”？ 这场主导权的竞争已经开始。 以上。 P.S. 关于比特币和房地产的文章总是会聚集各种意见。 正因为每个人的观点不同，思考也很深刻。 我自己在这个过程中也学到了很多。 因此，我计划在明年初基于我目前的思考内容出版一本关于“比特币和稳定币”的书。 有很多人提出问题。 “比特币真的值得买吗？” 这个问题的答案很难一概而论。但从货币、人类、时间的本质角度来看，我的结论是—— 比特币是一个足够有价值的资产，同时也是人类文明史上的一次实验。 比特币的起点是对“信任”的问题意识。 在2008年金融危机之后，面对中央银行无限印钞的时代，比特币应运而生，体现了“没有人可以随意增加发行量，没有人可以审查交易的货币”。 这是人类历史上第一次发生的事情。 比特币不仅仅是程序员的实验。 在短短十多年内，其市值已增长到数百兆韩元规模，全球数亿人持有比特币。 这证明了比特币的哲学基础被众多人认可为“价值”。 最终，价值是社会的共识。 雅夫岛的石头货币、贝壳、黄金和纸币——都是因为人们的信任而成为货币的，比特币也正处于建立这种信任的阶段。 比特币不仅仅是价格上涨的资产。 它更接近于一种实验，试图逆转现代社会的“时间崩溃”。 在无限货币供应和通货膨胀、以及短期投机盛行的背景下，人们被“未来的钱比现在更无用”的心理所困扰。 比特币是试图逆转这一趋势的尝试。 总发行量2100万个，可预测的生成速度——没有人可以随意“破坏时间的价值”的结构是比特币的本质。 因此，许多人称比特币为“储存时间的货币（store of time）”。 “投资是相信未来的行为”这句话是有道理的。 要相信未来，信任我们使用的货币是必不可少的。 比特币结合了技术和分散信任，向世界提出了“信任系统本身，而非中央”的新货币哲学。 当然，在这个过程中，泡沫和投机、制度的反对随之而来。 然而，比特币所传达的核心信息——“没有人可以随意操控货币的世界”—— 这一思想已经激发了无数人的想象力，并改变了金融范式的一部分。 现在，主要金融机构也不再忽视比特币。 这本身就证明了其存在的意义。 当然，比特币并不是完美的答案。 波动性、扩展性、监管问题、挖矿集中化等现实限制依然存在。 而且，比特币是否会发展为“支付手段”，还是会作为“数字黄金”存在，仍然是未知数。 但明确的是——比特币不仅仅是一个投资产品，而是重新提出了货币是什么、时间如何被储存、未来是否可能相信的根本性问题。 最终，比特币的价值并不是用美元来衡量的。 它的价值取决于有多少人信任它。 而根据目前的趋势，这种信任的网络正在不断扩展。 在通货膨胀和不确定性的时代，比特币是向“可以相信未来的货币”迈出的一步实验。 即使不能完全取代传统货币，比特币所提出的问题已经开始改变世界的货币秩序。 比特币不仅仅是一个资产——而是人类重新恢复“时间和信任”的文明尝试。 这种可能性、这种想象力、这种希望正是比特币仍然有价值的原因。 谢谢。